中国企业家进入美国小型和微型股资本市场须知
本文旨在说明有意进入美国资本市场的中国企业家需要作出的各项准备工作。我们的目的是面向有兴趣通过公开途径在美国主要交易所之一上市募集资金的公司或商人，美国主要交易所包括纳斯达克（NASDAQ）、纽约证券交易所（NYSE） 或纽约泛欧全美证券交易所（ MKT ）（下称“交易所”）。因为程序受到政府和市场的高度监管，程序往往非常复杂，在没有擅长公司和证券法律领域的专业团队的帮助下很难操作。通常，特别是有融资计划的公司，其专业团队应包括律师、审计师和投资者关系顾问以及投行专家。某些情况下，公司还可能需要一位“发起人”。为本文目的，我们使用的术语发起人是指同意提供一般公司咨询并且承担上市/融资程序之部分或所有费用的个人或公司。我们稍后将更多讨论发起人的功能；但是首先我们认为重要的是说明和指出很多中国公司自身由于在美国和中国挑选不诚实或缺乏经验的发起人而使公司陷入困境。
为在一个交易所上市，公司还需要董事会，大多数成员必须是“独立的”并且其中一人必须精通阅读美国公认会计准则（“US GAAP”）和/或国际财务报告准则（“IFRS”） 之财务报表。公司还须遵守2002年《萨班斯法案》（“SOX”）实施的某些公司治理标准以及交易所还有其它某些公司治理标准。管理层和董事会有责任确保这些标准得以遵循。公司未能遵守公司治理可能会有严重后果。
毫无疑问，很多人知道美国小微型企业资本市场与中国之间分分合合的关系。在我们看来，中国是世界上投资者部署资本最有前途的国家。有些理由显而易见，中国消费者商品和服务的巨大国内市场规模，生产大量复杂、大型和小型系统的能力，并且将其以合理价格高效出口，等等。富士康和联想就是最好的例子。
部分更微妙的理由是，小型企业扩张缺乏可利用的国内资本资源，企业家希望将他们一些财富置于国外，美国上市所带来的让人感受到的名誉和认可，以及美国的人员与其中方在商业和文化方面关系容易处理这一简单的事实。相对小型的企业进入资本市场，需要牢记，在中国上市与在美国上市程序截然不同。与美方的证券交易委员会（SEC）不同，在中国，中国证券监督管理委员会（“CSRC”）监管程序， 制定关于正在考虑上市的公司是否为上海或深圳交易所上市的合理候选人的定性规定。因此，只有最大型且通常为国有企业的公司才被视为有资格获得这一特权。在美国，SEC 不制定该类规定。SEC 的职责是确保上市公司向投资大众充分披露所有相关财务以及其它与其企业相关的事实和风险。每位投资者决定其所感受的公司的价值大小。
关于中国吸引力的另一个不能忽视的理由是，就外国和国内企业而言，中国在很多方面仍然是发展中国家；“发展中”意味着提供为企业、利润、扩展、激励等提供机会。作为进入小微型企业市场的一线人员，我们可以说，在其它发展中国家部署本文所关注的资本类型时，在美国极少专业投资企业能获得成功。
经纪人-交易商（BDs）、发行代理商和私募基金考察了印度、越南、东南亚其它国家、阿根廷、巴西，但收获很小。当然，我们相信在上述地区中，还是存在一些成功上市的小型企业，并能够坚持下来的。但是据我们所知，数量不多。看下在交易所上市的来源国就能证明这一点。这不是说印度、巴西、阿根廷不存在成功使用部分或全部美国资本的企业，但是，他们不是小型或微型企业。
为何“分分合合”？
因此，若美国投资企业热衷中国，而中国又需要美国资本资助其小型和成长企业，哪里来的“分手”情节呢？简单来说，（1）存在大量中国发行相关的欺诈和疏忽的丑陋案例，并且（2）跟美方一样，股份上市的很多中国上市公司没有达到他们中国投资者的期望。由于美国和中国法律独特的相互作用（尤其是中国，适用中国企业外资所有权的法律），中国公司为在美国上市最常使用且为人所知的商业模式，如阿里巴巴（Alibaba ）采用的，协议控制（VIE）结构。简单来说，VIE结构将经营实体（中国）与管理层和获得利润的实体（美国）分开；中国和美国的实体之间的关系通过协议控制。但是，因为在中国很难在司法上执行一份合同，因此很多受挫的企业只不过下市或选择停止其SEC 报告，因此基于所有实际目的成为美国上市公司或只是离开但继续持有其运营公司。
我们认为，可以合理公正地说，在任何市场（NYSE、NASDAQ、LSE、Bourse等）上市的大多数公司，均有过挣扎或失败的时刻。毕竟，在准备进入这些市场时，你必须要知道，市场奖励表现好的企业，也会惩罚表现不好的企业。
如何上市
根据1934年《证券交易法》及其修订（“交易法”）之报告要求，公司有多种方法成为上市公司并使其股份在美国公开市场交易。根据传统的首次公开发行（“IPO”）程序，公司将聘请一名承销商向公众销售股票，根据1933年《证券法》及其修订（“证券法”）向证券交易委员会（“SEC”）提交初步登记上市报告。一旦SEC 审查了登记上市报告并说明其意见，公司将提交一份加速请求，使登记上市报告生效，并且股票将向公众发售。与此程序同时，与在OTC 市场交易相反，公司往往将申请其股票在交易所上市。在公司前几年，小型公司不使用传统的IPO 程序。较小公司不能满足交易所上市要求，即使IPO 通常利用反向并购作为替代上市方法。对于不能使用传统IPO程序的较小公司而言，存在能使其上市的多个替代方法，因此得到轻易获取资本的利益（往往是成为公开上市公司的主要利益）。其中一种上市替代方式叫做“自行登记”程序。需要根据《证券法》表格S-1登记向公众出售的原始股东股份，提交登记上市报告。公司登记上市报告的有效性取决于公司是否符合《证券法》报告要求，若公司符合条件，则将被允许在交易所上市。
中国公司大多采用的是另一个替代方法：“反向并购”，是指上市公司（”Pubco”）与私人公司（”Privco”）之间的收购，根据该收购，Privco 的股东获得Pubco 的控制利益，有权任命 Pubco 的董事和高级管理人员。作为交易的一部分，Privco 的股东放弃Privco 的股份以换取 Pubco 的股份。基于法律目的，Pubco 实体不会变更，只有公司股东组成发生变更，但是基于会计目的，Privo 被认为是收购公司并且Privco 的财务报表成为 Pubco 的财务报表。反向并购的好处很多，包括用时较短、对时间进度的更多控制、低成本、管理资源的更少投入、对Privco 股东和现有股东基础的较少稀释。通常，在完成反向并购时，Privco 的股东接收Pubco 发行在外股份的90-99% ，并购之前的股东持有剩下1-10% 的股份。当然，反向并购不涉及募集资本。通常，反向并购中会有一位经纪人交易商通过私募方式募集资金。
无论采用何种上市方式，成为美国上市公司需要专业律师和会计师。挑选专业人士或团队至为重要。没有富有经验的团队，进度将冗长，并且会产生不必要的过多费用。寻找团队的方法很多，但是最佳建议是找那些将此作为其重要执业部分的人士。简而言之，一直致力于这个业务方向的专业人士。您的承销商或发行代理商在您的团队建议方面可能很有帮助。他们将挑选此前他们合作过的并且证明能胜任工作的人士。
律师
上市并以上市公司运营将受到联邦政府、一些州政府和自我监管组织（例如交易所本身）的高度监管。其复杂度需要聘请在这些领域富有经验并且实际上每天都从事这些业务的律师和律师事务所。
因为本文的作者为律师，因此我们将在上市融资方面就选择并与律师合作的话题提供我们的独特观点。企业家需要留心的两个简单事实是：a）大多数投资者、承销商或发行代理商喜欢他们所投资的公司聘请他们所知道的律师—这能降低融资来源、SEC 或投资者方面出错的风险以及 b）在美国大量律师事务所从事证券工作，因此可选数量很多，您需要确保选择能胜任工作的律所。通常选择您的融资来源批准的律所，并且通常选择在上市公司融资问题方面知名的律所。
律所在上市程序中的作用主要是起草公司披露文件，在接受潜在投资者的资金之前，您公司和承销商或发行代理商将向他们提供该信息公开文件。免责文件告知投资者关于公司的历史、业务、业务潜在风险、未来计划以及公司所募资金的用途、公司管理层、管理层薪酬和任期、他们将购买的股票（通常为普通股）的特征以及至少过去两年经审计的财务报表。当然，由公司提供财务报表并经审计师而非律师审计，但是财务报表中引入的大量事实性陈述条款均由律师编制。若发生IPO，律师起草向SEC 提交的公司登记上市报告，该报告中包含招股说明书。SEC 审查登记上市报告并且常常对事实性陈述条款或财务报表反馈意见或问题。在审计师的帮助下，律师和公司回复这些意见或问题。在SEC 宣布登记上市报告“生效”并且公开发行开始之前，通常会有多轮意见和回复。
一旦公司上市，律师将帮助您保持遵守证券法以及交易所规则的各个方面。除提交季度和年度财务报告之外，上市公司在其业务过程中需要向SEC 和交易所提交各种文件。例如，签订“重大协议”或开展“重要收购”都需要准备大量的报告。让股东投票的事项需要提交特殊文件。该要求非常具体并且具有高度技术性，要求律师的专业帮助。 让律师随时知道贵公司每一步发展进度、最新情况是很重要的，无论是新董事任命、签订重大协议、通过股票激励计划或甚至关联公司之间的公司股票交易，因为公司通常需要在很短时间之内就要提供相关的报告。
一些大型律师事务所在中国和其它国家有办公室，但大多数从事中国融资交易的律师事务所却并没有如此。尽管如此，当挑选律师事务所时，确保律所有一支母语为中文的律师团队至关重要。根据我们的经验，即使创始人/企业家不说英语，想在美国融资的大多数中国公司中说英语的雇员通常为管理层。这通常对公司有利，但是有一支说中文的律师团队，在起草信息公开文件以及尽职调查过程中需要审阅公司文件时，是至关重要的。尽职调查是承销商或发行代理商开展的调查，通常通过其律师开展，以确认他们所相信以及公司告知的与公司历史和业务相关的所有事情。尽职调查程序几乎一直在公司办公室或工厂开展，并且通常需要一名律师事务所合伙人和一名或多名律师。团队中至少一名成员必须中文流利否则工作将持续特别长时间，对公司业务造成影响，并且令参与的所有人极度沮丧。
当然，与律师事务所打交道时，财务安排是很重要的问题。大多数律师事务所均非常清楚无论特定交易是IPO，反向并购或私募所产生的费用。如果他们不清楚，那就说明您找的这家律所无法胜任。大多数律所按小时数乘以每小时费率计费，按月发账单。新兴公司或处于早期融资阶段的公司通常不能接受该种计费方式。如果基于某种原因，融资未能成功，这一点对公司有极大破坏力。大多数律所现在愿意使用替代计费结构。他们可能愿意按约定费用或最高额报价。任何情况下，当工作开始时公司通常支付首付款，在某些里程碑节点支付另一笔费用，可能是完成披露文件或提交登记上市报告，然后是剩余款项，通常是费用的50%-70%，当公司收到融资款项，在交易交割的时候进行最后支付。若由于任何原因，融资不成功，大多数律所预先同意“终止交易”费，通常为剩余款项的一小部分。
除美国律师之外，公司同样应聘请当地中国律师对与在美国上市的相关中国法律和法规提供意见，特别是上市公司架构是否符合中国法律。
就在美国上市的中国公司而言，通常使用两种结构：（i）简单的离岸结构，离岸控股公司将从其中国股东收购国内公司股权，以及（ii）协议控制 结构，离岸控股公司将在中国设立新的全资子公司，通过一系列协议控制并收取国内公司的经济利益（“VIE”）。因为根据中国法律某些外资企业存在行业限制，因此需要VIE结构。VIE 结构非常普遍并且很多主流的中国互联网公司采用此结构在 NASDAQ 或 NYSE 上市。
尽管被普遍使用，但是VIE 结构呈现出很多风险，例如缺少中国政府部门的正式审批以及规避中国监管机构的监管。虽然VIE 协议不允许其外资投资者直接持有运营公司的股权，但是中国政府部门可能认为该外商投资间接持股限制行业未获得所有必要审批。中国政府未颁布任何法律或法规以执行或否定VIE结构的合法性，但是中国政府对VIE结构表达了不同的观点和意见。若国家或地方政府否决VIE结构，公司可能面临政府部门要求解除VIE结构的风险，这取决于不同的政府政策。
对企业来说重要的是，咨询其中国律师以清楚理解VIE结构怎样搭建，使用该结构的理由，以及使用VIE 结构所涉及的风险。
审计师
为了在公开发行或任何上市融资中建立投资者信心，特别是机构投资者之间，我们认为大多数专业人士会同意挑选审计师可以认为是最重要的因素。
与知名承销商合作的大多数大型公司通常使用四家顶级国际会计师事务所之一，即安永、德勤、普华永道和毕马威。
微型和小型企业公开发行时，小型发行人经常很难承担四家顶级或者甚至前十家会计师事务所的费用。有很多小型会计师事务所与中国公司合作的经验非常丰富，有些特别受中国公司欢迎。根据美国公司治理和萨班斯法案，上市公司审计师不由公司管理层挑选，而是由董事会审计委员会挑选。 审计委员会通常由三名独立董事组成，其中至少一名成员精通阅读和理解GAAP 和/或 IFRS 财务报表。
审计师不仅审计公司向SEC 提交的年度财务报表，而且审查公司同样提交给SEC 的未经审计的季度财务报表。
审计师的作用不是组合或起草公司的财务报表，而是证明其准确性。财务报表的审计报告实质上说明，根据审计师的“意见”，财务报表合法地说明了公司的财务情况。关于中国上市公司，历史上大多数与欺诈或误导财务信息相关的问题，是由于在某些情况下，财务报表发布的事实不正确，或者是公司欺诈修改公司财务数据的结果。例如，多年前一家在美国上市的中国公司的管理层，在银行向其中层人员付款，以向审计师和在公司做尽职调查的人员虚报公司现金存款。
在挑选上市公司审计师的时候，再次建议您最好是咨询下您的承销商或发行代理商，听取一下他们的推荐。价格往往是一个因素，但不是至为重要的因素。有些审计事务所很便宜，但是通常工作不准确或被SEC 和公众所质疑。寻找一位在中国完成很多交易的知名审计师，并且最好是在中国有其工作人员。事实上，SEC 曾指出，很多在中国工作的美国审计师仅使用当地的中档会计师（并非审计事务所的成员）开展工作。咨询其它上市公司的意见，并且了解他们对其审计师的想法。很多审计师经美国上市公司会计监管委员会（“PCAOB”）审批，并且在帮助中国公司方面有丰富的工作经验。
除公认且受到推崇外，为上市公司工作的审计师须经PCAOB 审批，PCAOB 制定上市公司审计工作的标准。前往 PCAOB 网站，查找已审批的事务所名单便可很容易知道您的审计师是否是PCAOB 成员。
承销商/发行代理商/发起人
没有承销商或发行代理商的帮助，美国小型/中型公司很难募集任何重大资本，事实上中国公司也是如此。
首先，什么是承销商或发行代理商？如果略过过于专业化且与法律/SEC 定义相关解释，承销商通过公开发行（通常是IPO）为公司募集资金，发行代理商无需通过SEC 对公开发行要求的证券登记程序为公司募集资金。通过将证券销售对象限制为精明的投资者，并且为他们提供公司及其历史和财务情况的详细信息（很像公开发行中能知道的信息但是多少有些省略）而实现融资。承销商和发行代理商是经纪人/交易商（“BD”）并且经SEC “许可”，是FINRA 的成员，FINRA是一个准政府行业监管机构。作为一般规则，BD 通常在不同时期不同场合同时通过上市和私募为公司募集资金。
虽然大的BDs 在包括中国在内的其它国家有办公室，他们大多数办公室在美国，因此不太有机会接触中国企业。因为中国拥有第二大数量的在美上市公司，仅次于美国本身，“发起人”将中国公司介绍给承销商和发行代理商。正如其美国法下的协议合法性，发起人的协议类型普遍不同。考虑这种协议类型的公司应咨询律师，获得与发起人合作过的其他公司的参考意见，以及查阅发起人已经完成的大量交易，评估作为上市公司他们如何操作（不仅仅是发起人的责任）。通常发起人会预收所有或大部分上市费用，包括审计师费用、法律服务费用和投资者关系公司的费用。这种协议类型合法，并且同时确保您的发起人对圆满完成项目拥有浓厚兴趣。根据美国证券法，发起人不能仅因为向公司介绍了直接或间接融资资源而获得报酬。
通常并且与项目具有浓厚兴趣相关，发起人以股票作为其费用。公司愿意放弃的股票数量取决于费用负担以及发起人完成的工作。一位优秀的发起人会多次前往公司的办公场所，详细了解业务和相关工作人员。他通常会陪同承销商或发行代理商一起拜访，并且咨询全部所涉人员以确保公司获得合理估值。
投资者关系公司
事实上，每个美国上市公司都会聘请一位或多位投资者关系/上市关系（“IR”）公司。IR 公司的作用很重要，但仍然稍微有点混乱。往往是公司和IR 公司如何理解其作用。至少，IR 公司通常会在公司发生重大的、好或坏的事情的时候帮助起草媒体新闻（通常与律师必需准备的SEC 所要求的文件相关）。若公司管理层决定召开季度收益电话会议，他们也会从旁协助。管理成准备好公布季度财务结果时，就会召开收益电话会议。该电话会议向投资者、BDs 以及财经媒体成员开放。在管理层（通常是CFO，若其语言相当流利）发布结果后，通常会讨论未来的结果将怎样，然后是答疑环节。IR 公司帮助管理层准备其评论，并且预演可能的问题。 IR 公司通常在电话会议中会安排人与管理层坐一起。
IR 公司起草公司一般发行的说明书，帮助维护保持公司的网页，并组织非融资目的的各地宣传。非融资目的的宣传是IR 公司安排的行程以满足各种 BDs 和全国各地机构投资者的要求，他们可能对公司的股票极具兴趣，推荐他们的客户购买该股票。术语“非融资目的”仅指这种宣传并非基于推动公司所从事的特定融资目的。
并不是所有 IR 公司从事以上所有事情，这就是为何公司聘请多家IR 公司。例如，某具体IR 公司可能很擅长开展各地宣传，但是不擅长举行收益电话会议。同样，IR 公司大小各异，从一人公司到精品店，再到在很多城市拥有办公室的全国性公司。还有的IR 公司专门擅长于某行业，例如医疗保健。
IR 公司通常协议聘请一年或多年，并且按月支付费用。经常，微型和小型公司的费用部分用现金支付，部分用公司证券（股票或期权）支付。 这些合同中规定了终止费，若公司对服务不满意，就可以终止合同，对IR 服务不满意是公司对IR 团队最常见的投诉。一个很明显的理由是，公司雇佣IR 公司尤其希望其努力促使公司的股票上涨，以带来公司的市总值增加。那也会使公司更容易为公司募集其它资本。当然没有IR 公司能保证结果，并且结果或缺乏结果通常取决于公司的业绩。另一方面，除了向媒体发送新闻稿之外，IR公司做的很少或不参与什么工作，通常新闻稿是由公司起草的。
挑选合适的IR 公司对公司及其重要，重要程度与其寻找有能力的IR 人员的难度是一样的。
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